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图片来源：拍信创意设计

情势：又一秃鹰将挂牌上市，双创板已获立案

6月29日，深交所网站信息表明，双创板拟挂牌上市公司慈路医疗保健审查状态变更为已立案。另一家升级换代CT前三的民营企业，在设立11年后迎来了「最大变化」。

慈路医疗保健招股（备案稿）表明，慈路医疗保健此次拟发行股权不超过1.50亿股，不低于发行后股本的10%，不高于发行后股本的18.58%，此次发行均为新股，不安排股东公开发行股权，华泰证券股权有限公司为其保荐人机构。

此次定增资金用于工程项目及拟投入的定增数额为：中高档眼科装备规模化工程项目，定增工程项目投资数额约2.65亿；研制中心建设工程项目，定增工程项目投资数额约1.59亿；补充应收账款，定增工程项目投资数额2亿。此次股票发行后拟在深交所双创板挂牌上市。

（图源：慈路医疗保健招股）

慈路医疗保健设立于2011年，是一家眼科电子设备研制、制造、产品销售及技术服务的高技术民营企业。作为亚洲地区惟一的能够制造中高档 CT 和 PET/CT 的医疗保健器械民营企业众所周知，亦是成功研制 256 排超中高档 CT 的极少数亚洲地区民营企业众所周知，正在向 MRI、US、DR等其他眼科电子设备延伸。

其中 CT 商品线主要包括 8排、16排、24排、48排、64排、256排、导航CT系列产品、诺亚方舟CT系列产品等，覆盖医学新颖普及化机种到超中高档科学研究机种以及移动医疗保健电子设备。同时也是亚洲地区较早从事 PET/CT 商品研制设计并取得商品医疗保健器械注册登记许可的极少数民营企业众所周知。

依照招股内容，慈路医疗保健中中高档CT商品产品销售收入占比连续五年持下降状态。

（图源：慈路医疗保健招股）

五年内，慈路医疗保健CT 商品销量不断下降，营业收入分别为2.1亿万元、3亿及 3.5亿，2019-2021年的总收入A43EI235E增长率达 28.96％，依照莫雷县资讯考察究报告告，按照新增产品销售Loupe市场占有率名列，2021年其在我国 CT 商品名列第五，升级换代供货商中名列第三。

争论：潜伏五年，持续亏损？

建材行业起家的慈路，曾被质疑用卖水泥的钱和GPS扳手腕。而这种质疑也折射出亚洲地区中高档医疗保健影像的卡脖子之痛，面对GPS的垄断堡垒，白手起家的升级换代器械厂商只能背水一战，慈路医疗保健就是其中一员。

财务数据表明，慈路医疗保健2019年、2020年、2021年产品销售收入分别为2.11亿、3亿、3.52亿；同期对应的归母净利润分别为-2.13亿、-2.31亿、-2.07亿。报告期内公司尚未盈利。

截至2021年12月31日，公司合并口径累计未分配利润为-142,700.58 万元，最近一期末存在累计未弥补亏损。

对于持续亏损，招股称，大型眼科电子设备行业具有技术门槛高、中高档人才密集、研制周期长、工程项目投资大的特征，对于民营企业的综合研制能力，技术经验有较高的要求。为保持商品市场竞争力，其持续进行大额研制投入，导致累计未弥补亏损不断增加。

此外，由于公司大多数医疗保健器械商品的医疗保健器械注册登记证获批时点在报告期初，相关商品投入市场时间较短，为增进医疗保健机构及放射医士对公司商品的认知，公司在产品销售团队建设、市场推广活动等方面投入较多人力和物力，因此公司报告期内产品销售费用等支出占营业收入比率维持较高水平。

为提高员工的工作积极性，公司实施股权激励计划，产生了较大的股权支付，也增加了公司费用开支。

据统计，近十年时间，慈路医疗保健电子设备研制上的投入超过10亿。

招股表明，慈路医疗保健2021年度经审计的营业收入为3.52亿，公司2019年、2020年以及2021年五年累计研制投入为2.49亿，占五年累计营业收入8.63亿的28.87%。

慈路医疗保健称，公司尚未盈利且存在累计未弥补亏损不会对公司业务拓展产生重大不利影响。

具体来看，近年来推进医疗保健器械升级换代化进程的相关政策陆续出台，慈路医疗保健下游市场持续增长，随着中中高档 CT 升级换代化替代的持续进行以及针对下沉市场的基础型 CT 的需求放量，营业收入预计仍将持续增长。

随着中中高档商品的挂牌上市以及核心零部件升级换代化自产化比例的逐步提升，慈路医疗保健综合毛利率逐年提升，报告期各期，综合毛利率分别为18.16%、19.94%及 21.15%，随着业务规模效应逐渐显现，对上游球管、滑环等核心零部件供应商的议价能力不断增强，主要商品成本将持续下降。

并且，CT 探测器和 PET 探测器等多项技术储备，也为慈路医疗保健未来发展奠定的基础。

尽管前景看好，但慈路医疗保健也坦言，尽管公司已有多款商品挂牌上市产品销售，但其中的大多数商品于报告期内才取得注册登记证，目前还处于起步推广阶段，尚未形成规模效应。

此外，在新商品新技术的研制储备、现有商品的完善优化、品牌和市场推广、产品销售渠道建设等方面，公司需要继续投入较为大额的资金，从而可能在未来一段时间内仍无法实现盈利。预计首次公开发行股票并挂牌上市后，公司短期内无法现金分红，将对股东的投资收益造成一定程度不利影响。

据亿欧网报道，慈路医疗保健自主研制的探测器曾斩获国家十二五和十三五CT探测器工程项目，由其整合美国FMI和亚洲地区研制团队进行研制。事实上，在2011年创建之时，慈路医疗保健就通过收购美国的FMI TECHNOLOGY切入眼科电子设备赛道，并在这基础上搭建起了日后的中美两地研制团队，各司其职。

对于未来，慈路医疗保健总经理江浩川认为，从影像商品的角度来看，智能化一定是未来发展的主要方向，与此同时，商品本身也在加速更新换代，预计每三至五年就会有大变化，如时下大家都在争先研制的光子计数CT。此外，AI和商品的结合，如何去赋能商品甚至是诊疗流程，也是未来的发展趋势。

打擂：升级换代大型医疗保健电子设备，多个巨头跑马圈地

但亚洲地区CT市场的竞争并不轻松。

（图源：慈路医疗保健招股）

目前亚洲地区民营企业中，联影、北大方正、慈路均有256排超中高档CT挂牌上市，是亚洲地区眼科领域 CT 商品线较为齐备的民营企业，此外安科、万东也在CT领域有所布局。市场市场占有率方面，慈路医疗保健位列第五，市占率达4.3%。

据莫雷县咨询数据，2021年中国CT电子设备市场市场占有率名列前五的分别为联影医疗保健、GE医疗保健、西门子医疗保健、北大方正医疗保健和飞利浦医疗保健，上述民营企业CT电子设备总市占率已超过80%，其中，联影一家占比超20%。

除CT业务外，慈路医疗保健已获批但尚未实现规模化制造的MRI、DR、US业务领域，在亚洲地区也有多个实力较强的竞争对手。

（图源：慈路医疗保健招股）

据赛柏蓝器械观察，目前比较有代表性的升级换代大型医疗保健电子设备厂商，主要有联影医疗保健、北大方正医疗保健、安科医疗保健、迈瑞医疗保健、万东医疗保健、开立医疗保健等。其中，迈瑞、万东、开立已于此前挂牌上市，北大方正、联影也已递交IPO招股。

联影医疗保健

联影医疗保健设立于2011年，主要商品包括CT、MRI、PET/CT、DR、放射疗、医疗保健云等。2021年，联影医疗保健实现产品销售收入72.54亿，其中MR、CT、XR、MI、RT和维保服务产品销售收入分别为15.29亿、34.21亿、4.94亿、10.40亿、1.40亿和4.39亿，实现净利润14.04亿。2019年-2021年产品销售收入年A43EI235E增长率达到56.03%。

按2020年度亚洲地区新增Loupe口径，联影MR商品在亚洲地区新增市场市场占有率名列第一，1.5T及3.0TMR分别名列第一和第四；CT商品在亚洲地区新增市场市场占有率名列第一，64排以下CT名列第一、64排及以上CT名列第四；PET/CT及PET/MR商品在亚洲地区新增市场市场占有率均名列第一；DR及移动DR商品在亚洲地区新增市场市场占有率分别名列第二和第一。

北大方正医疗保健

北大方正医疗保健创立于1998年，商品包括CT、MRI、DSA、DR、US、放射治疗商品、体外诊断电子设备及试剂等。2020年，北大方正医疗保健营业总收入为24.59亿，年内利润9275.8万元。其中CT产品销售收入为12.93亿，占产品销售收入比的52.6%，2021年CT对外出口量居升级换代品牌首位。

迈瑞医疗保健

迈瑞医疗保健设立于1999年，主要商品覆盖三大领域：生命信息与支持、体外诊断以及眼科，其中眼科商品包括超声诊断系统、数字X射线成像系统和PACS。2021年实现产品销售收入252.70亿，其中眼科业务产品销售收入54.26亿，同比增长29.29%，超声业务首次成为全国第二。

安科医疗保健

安科医疗保健设立于1986年，主要从事大型眼科电子设备等商品的开发、制造和经营，商品涉及CT、MRI、口腔CT、影像云等。

万东医疗保健

万东医疗保健设立于1955年，主要从事影像类医疗保健器械的研制、制造、制造及影像诊断服务，主要商品包括MRI、CT、DR、RF、DSA、乳腺机、US、远程眼科服务等，1997年在上海证券交易所挂牌上市。2021年度收入11.56亿，DR商品产品销售数量处于亚洲地区市场第一。

开立医疗保健

开立医疗保健设立于2002年，主要从事医疗保健电子设备的研制和制造，主要商品有US、电子内镜和血液细胞分析仪，2017年在深圳证券交易所创业板挂牌上市。

2021年度收入14.45亿，是亚洲地区较早研制并掌握彩超电子设备和探头核心技术的民营企业，彩超技术在亚洲地区同行业中处于领先地位。

底牌：争锋中高档医疗保健市场，拿什么较量？

眼科电子设备市场是医疗保健器械行业中技术壁垒最高、市场规模最大的细分市场众所周知，2021年全球市场规模达到458亿美元。

中国市场的较量必将成为全球医疗保健器械市场竞争焦点。

依照莫雷县咨询数据，2021年我国眼科电子设备市场规模达到524亿，2015年至2021年年A43EI235E增长率9.7%，预计到2030年，我国眼科电子设备市场规模将达到1115亿，2021年至2030年A43EI235E增长率为8.8%。

以CT领域为例，2021年全球CT市场规模约146亿美元，预计2030年将达到约242亿美元，年A43EI235E增长率为5.8%。从全球市场来看，欧美发达国家已步入平稳增长期，未来全球CT市场的主要增长将来自亚太、南美、中东和南非等地区的发展中国家，受限于自身经济发展水平和制造业水平，这些地区的CT电子设备主要依赖进口。

从CT保有量来看，中国在2019年达到24,743台，但与发达国家存在显著差距。2019年，日本、美国每百万人CT人均保有量分别约为111台和44台，同期中国约为18台，仅约为日本、美国的六分众所周知和三分众所周知，仍具较大增长空间。

伴随我国基层医疗保健设施投资建设力度的加大，CT领域也出现较快增长。2021年中国CT市场规模约达158亿，预计2030年将达到331亿，年A43EI235E增长率为8.5%。

从商品构成分析，64排以下CT升级换代化率已经超过50%，而64排及以上CT升级换代化率不到10%。预计未来64排及以上中中高档CT和针对下沉市场的经济型CT，将会是中国市场的主要增长点。

事实上，不仅在CT领域，目前亚洲地区中高档医疗保健器械市场，整体仍对进口有较强依赖。

全国政协委员、北京医院心血管内科主任杨杰孚此前曾指出，各大三甲医院使用的中高档医疗保健器械中，进口占比过高，三甲医院可以说90%的中高档电子设备来自欧美国家。约80%的CT机、90%的超声波仪器、85%的检验仪器、90%的磁共振电子设备、90%的心电图机、90%的高档生理记录仪都是进口商品。

近年来，升级换代医疗保健电子设备供货商也不断加大研制投入和技术创新，部分民营企业已在中高档MR、中高档彩超、高层CT、MI等方面取得进展，不过核心零部件外采的难点仍需突破。

西南证券在近期发布的一份研究报告中总结，目前技术难点主要集中在XR领域的探测器；CT领域的探测器、高容量CT球管、滑环转速；US领域的二维面阵探头、实时三维成像技术；MRI领域的磁体模块、射频模块、梯度模块；MI领域PET子系统的探测器模块并融合CT/MR的难点等领域。

此外，中高档医疗保健电子设备挂牌上市后，进院方面的阻力还有待观察和化解。

对于升级换代医疗保健器械民营企业而言，此刻犹如顺风骑行，但道路多障碍，谁能率先赢下这一局，还有待丈量。

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